国金证券指出，内需消费改善核心在提升居民可支配收入，路径包括等企业 “盈利底”、财政发力释放居民储蓄、加大补贴力度。构建消费投资框架，挖掘 “真消费资产”。方向一围绕新消费，选 “政策支持 + 产业景气加速 + 透支久期适度” 行业，如银发经济等；方向二围绕政策布局传统消费，选 “增长型红利” 行业，如母婴消费等，各方向均有首选和次选行业。

　　国金策略张弛｜市场防御周期下：内需消费的系统性投资框架

　　前期观点回顾：美国滞胀风险升温，权益市场“波动率”上升。美国“对等关税”幅度和力度均远超市场预期。特朗普2.0关税政策将大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”。国内基本面“退坡”正在逐步演绎，叠加海外风险攀升，将可能导致居民、企业资产负债表再次面临走弱风险。我们维持市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御，持续周期至少在1季度，直至“盈利底”迹象出现。

　　当下市场聚焦：1、中美之间互加关税，对于权益市场如何影响？如何看待后续A股表现？2、美债利率大幅飙升，是否会导致市场波动率上升？3、外需受关税冲击，如何筛选内需消费机会？4、新消费与传统消费如何进行选择？

　　全球关税战推升美国滞胀风险，全球权益市场“波动率”将明显上升

　　全球关税战升级，权益市场维持“高波动”状态。4月2日美国“对等关税”发布后，中美之间关税战持续升级，截至目前，美国对中国产品征收的额外关税已达145%，而中国对原产于美国的进口商品加征关税税率也已经提高至125%。欧盟也宣布了对美国的关税反制措施。参考关税1.0的经验，本轮特朗普2.0关税政策将大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”，从最新落地的“对等关税”情况来看，美国通胀上行风险和增长下行风险或将远胜于上一轮贸易摩擦期间，“滞胀”风险严重升温。回到当下的A股、港股市场定价层面，国内基本面“退坡”正在逐步演绎，叠加海外风险攀升，将可能导致居民、企业资产负债表再次面临走弱风险。事实上，3月CPI和PPI数据已经开始呈现走弱迹象。故我们维持市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御，持续周期至少在1季度，直至“盈利底”迹象出现；考虑A股“市场底”已现+AI产业逻辑催化，预计科技成长依然具备部分结构性机会。

　　财政发力预期下，内需消费的投资逻辑与框架

　　在外需冲击扩大的背景下，近期政策利好彰显“扩内需”决心。我们判断内需消费改善的核心是促使居民可支配收入改善，路径有三：一是静待企业“盈利底”，居民薪资及财产性收入方有望迎来趋势性回升。二是财政有望发力，促使居民防御性储蓄释放；①“普惠式”加大社会保障力度，促使存量防御性储蓄释放；②“定向优惠”城镇在职的低收入人群，促其有能力、有意愿在城市中生活、消费。三是补贴广度、力度加码，与居民“本金改善”形成合力，加快年内消费落地。构建消费投资框架：挖掘“真消费资产”甚至“超消费资产”。方向一：围绕新消费方向，筛选“政策支持+产业景气加速向上+透支久期适度”的方向。首选：ROE改善+营收盈利趋势改善+资本开支扩张的景气上升类行业：银发经济、辅助生殖、旅游及景区（含冰雪经济概念）、谷子经济、化妆品；次选：ROE边际改善+资本开支扩张的行业：宠物经济（以及动物保健行业）。方向二：围绕政策方向布局传统消费，筛选“增长型红利”方向。首选：ROE稳定或改善+股息率改善或高+现金流改善且充裕的行业：母婴消费、教育和饮料乳品等。次选：ROE稳定或改善+现金流充裕+存在政策支撑/自身有成长性的行业：酒店餐饮、旅游及景区、医疗美容、饰品等。

　　风格及行业投资：成长明显分化，价值将逐步占优

　　建议：（一）减持：“渗透率10%以下”仅靠流动性、情绪驱动的AI端侧；（二）关注：有业绩贡献或者潜在出业绩的结构性科技成长方向，包括：（1）光芯片、智能座舱、GPU及新型显示技术等；（2）AI基础设施建设，将受益于产业Capex及国内财政扩张支持。（三）关注：三大运营商、基建及消费等“增长型红利”资产。（四）黄金股，受益于金价上涨趋势，有望迎来“戴维斯双击”；（五）创新药，短看毛利率改善及IRR回升，中长期营收亦有望迎来改善。